Hlavní navigace

Konec intervencí a dražší dovolená. Oslabování koruny vede k rakovině

Autor: Shutterstock
Radovan Novotný

Oslabování koruny je anabolikum, vede k rakovině. Ke slibovanému posílení koruny dojít nemusí a jak budou spekulanti po ukončení intervencí vyklízet pozice, zahraniční dovolená může zdražit.

Nakupujeme opět o něco dráže, inflace zase vystrčila růžky a zastánci devizových intervencí si mnou ruce. Deflace prý byla poražena, zahrádka byla v čase sucha dostatečně pokropena a ceny neklesly. Zatímco před rokem 2008 úřady centrálních bank „bojovaly s inflací“, čerstvou výzvou se stala nutnost „čelit slabé poptávce a riziku systematického poklesu cenové hladiny, tedy deflace“.

Slovy Mojmíra Hampla, viceguvernéra ČNB, vysoká deflace je pro ekonomiku stejnou poptávkovou poruchou jako vysoká inflace, často i s hlubšími dopady. Aby to bylo srozumitelné každému, byl komentář doplněn i populárním vysvětlením: Tak dlouho jsme varovali před rizikem povodní, až najednou neumíme vysvětlit, proč sucho může být zrovna tak velký problém. A že v časech sucha je potřeba zahrádku zalévat. Zaléváním zahrádky se zde asi rozumí měnová inflace, tedy „tisknutí dalších peněz“. Jsou to třeba ty nově emitované koruny vynakládané při uskutečňování devizových intervencí.

Poněkud opatrnější ovšem byl Václav Klaus, který napsal, že o deflaci je možné o tom teoretizovat, ale není oprávněné stavět na tom měnovou politiku státu, která svými dopady ovlivňuje životy milionů lidí. Zastáncem umělého oslabování měny rovněž není prezident Miloš Zeman: Měkký kursový polštář, na němž spočívají naši exportéři, je pro ně krátkodobě úspěšný a dlouhodobě působí jako anabolikum, protože oslabuje jejich motivaci k inovacím, ke zvyšování produktivity práce a ke zvyšování konkurenceschopnosti. Je to stejně jako u cigaret. Krátkodobá odpověď – rozkoš. Dlouhodobá odpověď – rakovina plic.

Daří se ekonomice, ale i plevelům

Optimisticky laděný ekonomický komentář dnes může hlásat, že české hospodářství je podpořeno solidní domácí spotřebou ovlivněnou všeobecným tlakem na růst mezd a ekonomika pracuje lehce nad svým potenciálem. Zlé jazyky by ale možná spíše řekly, že ekonomicky sice vzkvétáme, ale nebývale se daří plevelu a bodlákům. A jak nahlížet na měnovou politiku, se kterou to souvisí? Je to jako s těmi cigaretami, které poskytují krátkodobou rozkoš, ale dlouhodobě zvýší riziko rakoviny?

Říká se, že úřady centrálních bank v soudobé praxi usilují o dosahování nízké a hlavně stabilní inflace. A tak se od představitelů nejvyšších míst, kde se měnová politika peče, můžeme o inflaci dozvědět třeba následující: co je inflace, když ne teploměr, který indikuje zdravotní stav ekonomiky, a příliš nízká teplota naznačuje, že pacient už nedýchá. Inflací se zde rozumí inflace měřená indexem spotřebitelských cen (tedy CPI inflace). Z nejvyšších míst pak slyšíme o ukotvení inflačních očekávání a sledování „inflačního cíle“ – máme prostě počítat s tím, že ve střednědobém období tu bude dvouprocentní roční inflace. Na pokles cen máme prostě zapomenout, s cenovou deflací bude sveden úporný boj.

Pokud si veřejnost myslí, že čím nižší je cenová hladina, tím líp, tak to doposud prý nebylo ze strany centrálních bankéřů prý dostatečně vysvětleno. A jak je to vysvětlováno? České měnové autority při svém vysvětlování hovoří třeba o tom, že infarkt nelze léčit studenou sprchou a že je trápí „přehřívání i podchlazování pacienta“.

Měnová politika jako lék, nebo jed?

Pacient, tedy hospodářství jako celek, má být léčen: Měnová politika může být jedem, ale dobrá měnová politika je lékem. Dobře dávkovaný lék léčí, zmírňuje bolesti. Úřad centrální banky sice nemůže provádět strukturální změny v ekonomice, tedy „udělat transplantaci srdce ani plic“, ale může zmírňovat bolesti a tlak. A tak intervence úřadu ČNB aktuálně drží kurz české koruny uměle podhodnocený. Vše končí dobře, vždyť český pacient „se z toho dostal a může chodit zase na procházky“!

Úroky byly sníženy a koruna oslabena, inflační cíl bude konečně naplněn. Dnes můžeme rovněž při vysvětlování dosažených úspěchů zaslechnout, že „jsme předešli deflaci, je cenová hladina vyšší, než by byla, kdyby k intervencím nedošlo“. Vždyť česká ekonomika byla „výrazně podchlazená, nacházela se na hraně deflace a evidentně potřebovala výrazné uvolnění měnových podmínek“. Nově se ale blýská na lepší časy, už konečně „ekonomika dobře využívá své výrobní kapacity, trh práce začíná být napjatý a inflace se navrací k cíli ČNB“. 

Cenová inflace.
Autor: Radovan Novotný

Cenová inflace.

Příliš horké nemovitosti

Jenže co inflace cen aktiv, třeba bytů? Principiálně je to vlastně také cenová inflace, ale tato není centrálními bankami „cílovaná“. Jakoby se z „péče o cenovou stabilitu“ vymykala. Čas od času lze slyšet i názory, že úřad centrální banky by měl svou politikou vzniku akciových nebo třeba realitních bublin předcházet. Že by to chtělo prevenci, aby třebas po hypoteční horečce nepřišla dlužnická kocovina, kdy budou bankéři vystřídáni exekutory. Citujme jeden názor z lidu: ranou do vazu deflační báchorky je pak bublina v cenách nemovitostí, kterou měnová politika pomohla nafouknout.

Úřady centrálních bank jsou v tomto ohledu tak trochu v pozici kozla zastávajícího roli zahradníka. Na straně jedné uvolněnou měnovou politikou podporují poskytování úvěrů, na straně druhé mají pečovat, aby se vegetaci na zahrádce dařilo a nezanesl se sem nějaký plevelný druh a bodlák. Inflaci cen nemovitostí centrální banky minimálně sledují, zejména kvůli „finanční stabilitě“. Investice do předražených bytů při růstu hypotečního zadlužení by se později mohly ukázat jako neudržitelné. Splasknutí cenové bubliny ovšem může znamenat nesplácení úvěrů a s tím související problémy bank – může to znamenat až finanční krizi a nestabilitu.

Z naší centrální banky jsme mohli slyšet, že podobně jako když se v případě zlomené ruky do sádry dává jen ruka a ne celé tělo, nelze v případě realitní bubliny zvyšovat vyhlašované úrokové sazby plošně. Možné bubliny cen aktiv je tedy nutné řešit jinak než úrokovou politikou (honosně se to označuje jako „makroprudenční opatření“). Má to být dáno tím, že bubliny vznikají jen v nějaké oblasti trhu, třebas právě u nemovitostí. A tak vlastně na jedné straně ČNB podporuje nízkými sazbami a devizovými intervencemi úvěrování, na straně druhé ho omezuje, když regulacemi omezuje úvěrování na hypotečním trhu.

A tak jsou hledány způsoby, jak měnovou politiku v podobě cílování inflace se zajišťováním finanční stability vlastně skloubit. Dnes, když jsou již delší dobu mimořádně nízké úrokové sazby (které nikdo nepředpovídal), inflační cíle nejsou naplňovány (což nikdo nikdy nečekal) a ceny aktiv rostou, je to obzvláště zásadní otázka. Pokud jsou navíc hadice ucpané, musíme použít i jiné nástroje, abychom dostali vodu až k jednotlivým rostlinám, konstatoval jeden z viceguvernérů ČNB.

V režimu uvolňování finančních podmínek jsme tak nepřetržitě od roku 2008 a zahrádka je zalévána dostatečně. Měnověpolitické sazby ČNB se ovšem v roce 2012 dostaly k nule, a tak další příliv nových korun musely zajistit devizové intervence, tedy oslabení koruny a přijetí kurzového závazku. Snížení reálných úrokových sazeb inflační politikou má stimulovat poptávku po spotřebě a investicích. Čím více se vytvoří dluhu, tím více lze vyrábět a spotřebovávat.

ČNB: Lidé nám nerozumí

Jeden z komentářů z úřadu centrální banky, který jsme mohli slyšet, konstatoval, že lidé nám (myšleno centrálním bankéřům) „prostě a jednoduše přestali rozumět“. Centrální banky se prý pro všeobecně širokou veřejnost stávají „terčem kritiky a zdrojem frustrace“. I když se příběh změnil (myšleno zaměření na boj s deflací namísto boje s inflací), centrální banky prý stále „trpělivě usilují o stabilitu kupní síly peněz“. Aby se kupní síla korun nezvýšila, nastoupila snaha „snížit reálné úrokové sazby“ prováděná uvolňováním celkových finančních podmínek.

A důvod pro tuto proinflační politiku? Ve špatných časech prý mají centrální banky bránit tomu, aby ceny aktiv padaly o desítky procent, a proto je od roku 2008 měnová politika uvolněna. Když došla našim měnovým autoritám munice v podobě snižování úrokových sazeb, nastoupily devizové intervence. Takto údajně mohou vyhlazovat cyklus a bránit tomu, „aby cyklus byl totálně rozkolísaný“. Rozkolísání by pak znamenalo, že „by ceny aktiv o desítky procent klesaly a nezaměstnanost o desítky procent rostla“.

Že to zní tak trochu nesrozumitelně? Vezměme tedy příklad. Kdyby aktuálně nebyly levné a dostupné hypotéky, poptávka po nemovitostech by pravděpodobně nebyla taková, jaká je. Ceny bytů by za jinak stejných podmínek nerostly, spíše stagnovaly, nebo klesaly. Kdyby pak v případě černého scénáře klesaly o desítky procent, byl by to průšvih pro finanční stabilitu. Mnohý dlužník, který nesplácí, by zůstal pod vodou, i kdyby se jeho byt prodal, část dluhu by zůstala. Nucené prodeje nemovitostí by asi podpořily pokles cen, problémové úvěry by vedly ke zpřísnění úvěrových standardů a noční můra by byla na světě.

V dnešním finančním systému ovšem cenové dno závisí právě na rozhodnutích měnové autority. A tak přišla nejprve politika nízkých úrokových sazeb, kterou vystřídaly sazby nulové a nověji v zahraničí i sazby záporné. Česko podobně jako Švýcarsko začalo používat devizové intervence. Komunita centrálních bankéřů ve vyspělém světě má starost o to, jakou politiku v rámci existujícího systému dělat do budoucna, upozornil jednou jeden z viceguvernérů ČNB. Připomeňme, že existují i debaty jako uplatňování záporných úrokových sazeb za podmínky zrušení hotovosti, nebo i jiné zdánlivě bizarní podmínky budoucího světa financí.

Rozkolísaná koruna

Česko žije intervencemi, ČNB přibývají eura i budoucí ztráty. Rozhodnutí o zásahu do kurzové politiky s sebou nutně nese dilema toho, jak provést návrat a snížit negativní efekty fixace kurzu. Devizové intervence měly oficiálně snížit riziko, že česká ekonomika sklouzne do dlouhodobé deflace: Bráníme tomu, aby cyklus byl totálně rozkolísaný, vždyť měnová politika plní stabilizační funkci. A tak třeba kdysi platilo, že když nastával ekonomický útlum, ceny akcií klesaly. Nově uprostřed recese či nulového růstu dosahují akciové trhy historických rekordů a má to být lepší, než kdyby ceny akcií, dluhopisů a nemovitostí o desítky procent padaly.

Otázkou ovšem zůstává, zda není ta nežádoucí rozkolísanost a volatilita výsledkem samotné politiky centrálních bank. Bonmot Miloše Zemana s tím, že oslabování koruny krátkodobě poskytuje rozkoš, ale dlouhodobě zvyšuje riziko rakoviny, je příznačný.

A co tedy osud koruny? Spekulanti očekávají posílení koruny, a tak do korun směňují masy zahraničního kapitálu. Týdně se nakupují desítky miliard korun, počet nově vytvořených korun narůstá a rezervy cizích měn rostou do nebes. Masa nových korun nemíří pouze do státních dluhopisů, ale různými cestami končí jako vklady u bank.
Střadatele, investory, spekulanty i podnikatele zajímá, co bude po ukončení kurzového závazku. Existují očekávání, že koruna po skončení závazku posílí.

Ke skokovému posílení koruny ovšem dojít nemusí a jak bude po ukončení kurzového závazku spekulativní kapitál prchat, vaše zahraniční dovolená se může zase o něco prodražit. Korun už bylo emitováno tolik, že by mohlo po závratném úprku spekulantů dojít k oslabení koruny. Jak budou chtít všichni koruny prodávat, bude jich moc a bude tlak na oslabení. Příliš prudkému posilování také může centrální banka bránit dalšími intervencemi. Vždyť centrální bankéři nespí a jako správní lékaři pečují o svého pacienta a stabilitu měny.

O kolik koruna vůči euru posílí, a zda vůbec posílí, je věštěním z křišťálové koule. Musíme připustit, že existují nejistoty v ekonomickém vývoji v zahraničí, nevyzpytatelné jsou dopady brexitu i vývoje v USA. A vůbec, zvyšuje vlastně aktivistická měnová politika předvídatelnost a stabilitu?

Našli jste v článku chybu?