Téměř 5% zářijová inflace zaskočila. Zdražuje úplně všechno. Jen něco o něco více (bydlení) a něco méně (potraviny). S čímsi takovým prognóza ČNB vůbec nepočítala. A to se v inflaci ještě nestačily odrazit rostoucí ceny elektřiny a plynu. V realitě ještě nemusí být tak špatně, aby nemohlo být hůř. Proinflační faktory sílí a inflaci nejspíš trumfne stagflace.
Cenová hladina nahoru, zaměstnanost dolů
Přečtěte si také: Zdražování hypoték už začalo. Přesto si na nemovitost můžete stále půjčit i za 1 %
70. léta byla pro ekonomiky zatěžkávacím obdobím, ceny energií prudce rostly a růst zpomaloval. Po dvou desetiletích relativního klidu a poválečné prosperity to byl pro ekonomiky států za železnou oponou nečekaný šok. Záchvěvy dvou ropných šoků a přeceňování ropy a jiných energií dopadlo i na rozhodování o cenách v socialistickém Československu. Plyn, uhlí a elektrická energie se tehdy zdražily o polovinu, benzin Super vyskočil ze 4 Kčs na 7,50 Kčs. Oficiálně to nebyla inflace, ta v komunistickém režimu neexistovala.
Úspory dostávají v inflačních dobách úder, díky růstu cenové hladiny je nutné sáhnout hlouběji do peněženek. Inflačně jsou skrytě daněny také inflačně neindexované dluhopisové investice nebo úspory s fixním úročením – při 5% inflaci znamená i 2% hrubý úrok znehodnocení související pohledávky.
Ručička barometru na webových stránkách ČNB se už dostala mimo rozsah stupnice. Podle prognózy má být v roce 2022 česká inflace 2,8 %, v horším případě do 5 %. Jaká bude inflační realita, se teprve ukáže.
Nejprve fandili inflaci, ta pak překvapila
Nelze přehlédnout, jak se vyvíjela rétorika strůjců měnových politik. Nejprve se hovořilo o tom, že inflace není a nebude. Čekala se deflace. Potom se už říkalo, že inflace je, ale je přechodná. A nejnověji se hovoří i o tom, že pokud inflace přetrvá, nastoupí dilema, co dělat. Bude se volit kompromis, zda inflaci brzdit, nebo tolerovat a podpořit tak finanční stabilitu.
Nelze přehlédnout, že se uvolněná úvěrová politika centrálních bank stala berlou a oporou, o kterou se hospodářský růst a rovnováha v poslední dekádě začala opírat. Počítalo se s tím, že se budou udržovat nízké úrokové sazby, aby se uzavřela produkční mezera, byly vytíženy kapacity a inflace spotřebitelských cen se „nakopla“ na 2% inflační cíl.
K tomu pomáhaly inovované měnové politiky, nové náboženství vyhlazeného hospodářského růstu, stejně jako programy odkupů aktiv, nafukování bilancí centrálních bank. V Česku tomu nebylo jinak, samotná česká centrální banka v letech 2013–2017 pod heslem „fanděte s námi 2% inflaci“ nafoukla svou bilanci o více než dva biliony nových korun. Nejen v Česku nastoupil nový normál přecenění aktiv, investoři i spekulanti začali sledovat nikoliv fundamenty, ale závazky a zázraky setrvale uvolněné měnové politiky. Kvantitativní uvolňování a nízké úrokové sazby jako stimulační opatření měly být novým normálem.
Přichází stagflace?
Nejnověji se čeká na dodávky a zdražuje se. Zatímco financování není problém, vyrobit, dodat a realizovat se nedaří. Narušení dodavatelských řetězců a úvěry podpořená poptávka zřejmě přispěje k nerovnováhám a zvýšené inflaci déle, než se kdy očekávalo.
Minulý měsíc bylo na terminálu Bloomberg více než 4000 příběhů, které zmiňovaly slovo stagflace – „stagflation“. Ano, svět pronásleduje přízrak „stagflace“, kruté kombinace stagnujícího růstu a vysoké inflace.
Čtěte také: Ceny energií se splašily, vy na to doplácet nemusíte. Co si dodavatel energií (ne)může dovolit?
Produkce a poskytování služeb čelí dodatečným nákladům, tu zdraží vstupy, tam je nutné za odvedenou práci více zaplatit. Byla to kombinace, se kterou se nepočítalo – když dochází k hospodářskému ochlazení, inflace by měla klesat. Duch „stagflace“ straší Německo, stejné obavy zaznívají ve Spojených státech i jinde. Inflace zůstává svižná a hospodářský růst ochlazuje. Pokud směřujeme ke stagflaci 2.0, bude to pro nadcházející roky znamenat špatné ekonomické zprávy.
Stagflace se poprvé a naposledy objevila před padesáti lety. Na počátku inflačních 70. let tehdy americký prezident Richard Nixon změnil pravidla mezinárodního financování – americký dolar nebyl fixován na zlato. Finanční systém se změnil a dveře pro inflaci řešící nerovnováhy tehdy inovované měnové politiky byly otevřeny.
Rozpočtová omezení vlád v novém měnovém systému absentovala, hospodářství bylo možné polévat živou vodou nových peněz a úvěrů. Fandilo se vytváření pracovních míst, věřilo se, že jednociferná inflace až tak nevadí. Navzdory zpomalujícímu růstu a víry ve schopnost udržet inflaci pod kontrolou se ovšem inflace nakonec vymkla kontrole.
Mohlo by vás zajímat:
Zdravotní pojištění 2022: Kolik si připlatíte na zálohách?
Sociální pojištění 2022: Na minimálních zálohách si připlatíte. O dost víc než loni
Inflace se utrhla, úrokové sazby musely razantně růst
Inflace se stala pádivou, dvojcifernou. Lidé přestali věřit penězům a žádali třebas zlato, reálná aktiva, utíkali do nemovitostí. Utrhla se inflační očekávání, proč si při 7% inflaci nevzít úvěr, když při 4% úroku je dlužník zvýhodněn. Uzavřít smlouvu bez inflační doložky, úpravy pohledávek a závazků o inflaci začalo být nebezpečné.
Fungování ekonomiky bylo narušeno, ekonomická výkonnost klesala. Na vině měl být šok z růstu cen ropy, stejně jako vysoké úrovně vládních výdajů. Za viníky byly ve Spojených státech označovány odbory, žádající úpravu mezd o inflaci. O uvolněné měnové politice, nově „natisknutých“ penězích a poskytnutých úvěrech se jako o zdroji inflačních pnutí moc nehovořilo.
Nakonec musely být úrokové sazby razantně zvýšeny. Věřitelé se dočkali i reálného výnosu, už nebyli trestáni. Výsledkem byla krize, recese, hospodářský útlum. Termín „stagflace“, neboli inflace v recesi, spatřil světlo světa právě v těchto dobách. Obavy z návratu k této konstelaci se v posledních dnech objevily uprostřed skokového růstu cen energií a dalších náznaků, že by ekonomické oživení mohlo být v problémech.
Proč úrokové sazby nerostou rychleji?
Stagflační scénář se doposud mohl zdát jako dějinná zajímavost – cosi, k čemu dochází díky souhře náhod snad jednou za desítky let. Musí existovat extrémní nadbytek peněz, uvolněné úvěrování a snaha nakopnout ekonomiku poléváním živé vody nových peněz a úvěrů, a k tomu ještě musí dojít k nákladovému růstu cen na nabídkové straně. K tomu nyní asi dochází, třebas kvůli tomu, že jak vzniknou úzká místa, dochází k narušení dodavatelských a výrobních řetězců. A když něco není, nezměrně to zdražuje.
Ve světle nečekané inflace je nyní leckde zvěstován konec tzv. kvantitativního uvolňování. Jiné centrální banky ve své měnové zóně hlásí svižnou inflaci a s maximální rozvážností úrokové sazby zvyšují. Opatrnost je prý na místě, zotavení může být mdlé a hospodářský růst ohrožen. Vzhledem k tomu, že inflace se zrychluje, americký Federální rezervní systém zpomalí svůj program odkupu aktiv a nafukování své bilance, zatímco v Norsku, Brazílii, Mexiku, Jižní Koreji a na Novém Zélandu již úrokové sazby povyrostly. Spojené království, Kanada a Brazílie prý zvýší úrokové sazby do konce roku 2022.
Úrokové sazby nelze zvýšit, dlužníci by to neunesli?
Rozvahy domácností, podniků, bank a vlád vzrostly v poslední dekádě na rekordní maxima, což činí všechny sektory zranitelnějšími vůči finančním a jiným šokům. Nárůst úrokových sazeb jim sáhne do hospodaření, na dlužníky je nutné brát maximální ohled. A když s tím souvisí finanční stability, se zvyšováním úrokových sazeb a utahováním úvěrových kohoutů se nikde nespěchá. Je-li dnes při 5% české inflaci uplatňována 2% úroková sazba, pak věřitelé v reálném vyjádření tratí. Dlužníci z inflace profitují, levné úvěrování stále ekonomiku dopuje.
Centrální banky poskytnutou masou financování finanční systém vychýlily – svým způsobem již nejsou nezávislé. Nafouknutím svých bilancí poskytly masu financování, způsobily inflaci cen aktiv a podnítily potenciál finanční nestability. Ano, vyšší úrokové sazby mohou ohrožovat ceny nemovitostí a jiných aktiv, stejně jako finanční stabilitu.
V realitě platí, že ve … stavu vysokého předlužení, které už znemožňuje měnové politice volit tak vysoké sazby, které by inflaci rychle a kredibilně stlačily směrem dolů
. A tak pokud se strůjci měnové politiky v té které měnové zóně k utahování kohoutu nových peněz a financování vůbec hlásí, hovoří se o obezřetném a pozvolném tempu – konečně i v Česku je poslední zvýšení úrokových sazeb komentováno slovy, že se nebrzdí, jen přestal být stlačován plynový pedál.
Inflace a úvěrování
Utahovat měnovou politiku prý nepotřebuje Evropská centrální banka. Veřejným tajemstvím v této měnové oblasti je, že odkupy vládních dluhopisů za nově emitovaná eura je udržována finanční stabilita v předlužených zemích. Oficiálně jde o kvantitativní uvolňování, nekonvenční měnovou politiku, udržující naplnění 2% inflačního cíle. V době, kdy bude inflace spotřebitelských cen odrážet pnutí a nerovnováhy, to tvůrci měnové politiky opravdu nebudou mít jednoduché.
To v Turecku se nad měnovou politikou snáší stín prezidenta Recepa Erdogana. V čele tamní centrální banky stojí od roku 2019 již čtvrtý guvernér. Vládne zde dvojciferná inflace a dvojciferné úrokové sazby. Jak se Erdogan domáhal nižších výpůjčních nákladů a měnil guvernéry v čele centrální banky, turecká lira se stala popelkou rozvíjejících se trhů. Jeden z komentářů hovoří o tom, jak nižší úrokové sazby nyní riskují vyšší sazby v budoucnosti. Přesto se v Turecku úrokové sazby navzdory dynamice inflace snižovaly.
Podobně dvojciferná inflace zůstává i v Nigérii. Při 17% roční inflaci jsou drženy oficiální úrokové sazby ve výši 11,5 %. Provádění měnové politiky se podle oficiálních proklamací mělo osvobodit od problému časové nesrovnalosti a minimalizovaly se přehnané reakce v důsledku dočasných šoků. To v Česku, kde v posledních letech zakořenila 3% inflace, byly ve světle dynamiky inflace úrokové sazby zvýšeny na 1,5 %. To ve Velké Británii má dle očekávání inflace do konce roku dosáhnout více než dvojnásobku 2% cíle tamní centrální banky a zvýšení úrokových sazeb se blíží.
Vyřeší to měnový restart?
To v Česku se úrokové sazby o cosi zvýšily, nicméně jsou hluboko pod inflací. Naopak se už i nahlas hovoří o mzdově-cenové spirále a inflačním podhoubí. Jak s tím vším ve světle narušení dodavatelských řetězců zamává narušení exportů, se ještě ukáže. Tak jako tak na peníze na účtech, v hotovosti, stejně jako investice v dluhopisech ohlodá inflace nebo finanční represe.
Jak ukazuje historie, nafukování bilancí centrálních bank a monetizace dluhu končívala inflačními epizodami, nebo rovnou měnovou reformou a restartem. V našich končinách v minulém století navíc nejednou pomohl přídělový systém a princip podpultového zboží. Nerovnováhy v minulém století také řešily „tři měnové reformy pro jednu generaci“, jak upozorňoval v roce 2003 vysokoškolský profesor František Vencovský.
Když v životě jedné generace – během necelých čtyř desetiletí – dojde ke třem měnovým reformám a každá z nich zasáhne hluboko do majetkových poměrů v zemi,
přednášel Vencovský, je to historie – když ne unikátní – tedy určitě pozoruhodná. A právě k tomu došlo u nás měnovými reformami v letech 1919, 1945 a 1953
.
Centrální banky budou muset ke stabilizaci inflačních očekávání lidi a firmy přesvědčit, že s vyšší než očekávanou inflací chtějí, mohou a budou cosi dělat. Pokud se to ale s dluhy a závazky přehnalo, jiné než inflační řešení prostě neexistuje. Naštěstí inflaci lze snadno svést na kohosi jiného – nenasytné obchodníky, všechny, kteří chtějí zvyšováním cen zbohatnout, nebo ony dodavatelské řetězce. A jak zaznělo v komentáři jednoho z radních ČNB, viníkem může být třebas i „greeninflation“.
Proklamace typu „globální inflaci dokážeme potlačit“ a kosmetické zvyšování úrokových sazeb k řešení inflačních pnutí stačit nebudou. Když inflace přetrvá, nastoupí poptávka po protiinflačních dluhopisech a jiných majetkových hodnotách, o kterých lze odhadovat, že bouřlivé inflační doby přežijí. Ochota půjčit na dlouhé období na fixovaný úrok vymizí. Podobně jako v době inflačních šoků před padesáti lety.
